VC/PE呼吁结构性改革:市场供应量不足,大佬也要没子弹了
来源:投资界 作者:shirleyxie
2019-12-13 18:27:00

摘要 : 注册制的意义在于极大减少了人为干扰因素;其次,建立了以信息披露为主的监管模式;第三,强调市场定价,市场会对企业质量进行检验。

2019年12月4-6日,清科集团、投资界在北京举办第十九届中国股权投资年度论坛。作为行业年度最受瞩目的盛会,本届年会将携手行业知名学者与重磅嘉宾,解析政策趋势、聚焦投资策略、探索价值发现、前瞻市场未来。中国顶级创投力量汇聚一堂,围炉共话,迎战2020!

会上,在源星资本董事长、管理合伙人卓福民的主持下;普华资本董事长、头头是道基金创始人曹国熊;东方富海董事长、创始合伙人陈玮;同创伟业管理合伙人、董事总经理丁宝玉;基石资本总裁范永武;清控银杏创始合伙人、董事长罗茁;紫荆资本董事长沈正宁,共同围绕“科创中国,重构资本格局”这一主题展开热烈讨论。

以下为对话实录,经投资界(ID:pedaily2012)整理:

卓福民:各位早上好!这个题目我分成两大类,第一大类围绕着科创板,第二大类题目围绕各位嘉宾在科创企业的布局。

我是创投界的老人,原来在上海市政府体改委工作。去年上海有了三大新任务,第一大任务是推出科创板,试点注册制,一年的时间里成绩斐然,到目前为止已受理181家企业,60家已挂牌上市。

科创板对于我们做VC和PE的人,到底意味着什么?我国资本市场发展有三个阶段。一开始搞股份制,就只想到体制上如何突破。第二阶段解决了国企解困和机制问题,大量的国企上市在一定程度上帮助国企改善经营了机制,还有一个任务就是国企解困。现在面临第三阶段,国家的经济新旧动能转化,新动能如何体现新的引擎?对科创板的推出和试点注册制有什么看法?请各位从PE和VC的角度来谈一谈,先有请曹国熊董事长。

注册制推出后,企业上市门槛将越来越低

曹国熊:我觉得五年之后,科创板的退出以及注册制的重要性会越来越彰显出来,7月22日科创板设立并试点注册制,同时第一批企业上市,这对投资机构意义重大,在整体方向上做了指引。

我们投资团队分为三组 ,科技、医疗与文化消费,原来立项会每组都是一天多时间,现在科技、医疗都要两天。相对来说,我们更重仓科技创新的确是受到国家政策的指引影响。科创板里面最核心的一点,其实还是注册制,这将极大的增强包容性,国家是有方向的,六大产业的方向,明年上半年,创业板可能推出的注册制,会把创业板的服务范围扩大,增加包容性。今年12月左右,新三板的改革措施也会出来。种种政策利好对于投资机构的退出作用是非常大的。

卓福民:创业板注册制试点改革马上也要出台,新三板的改革也加快了。

丁宝玉:这次会议主题是大浪淘金,媒体常说创投行业一退出就有几十倍的回报,但事实上一支基金是很难做到几十倍回报的,一般能做到三到五倍就已经非常好了。

今天创投行业依然被当成类金融类,最近也有政策下发,但注册难情况仍然存在。其次,税收依然处于较高水平。每个基金在不同的阶段可以选择不同的税收方式,但整体上大约是30个点,如果这个现象持续发生,会对行业产生非常大的影响。最后,目前创投机构不能IPO,虽然相关部门在不断调研,但效果不显著。

最近医疗行业变化非常大,“4+7”带量采购可以说是重构了医药市场。“4+7”的推出会改变医疗领域的玩法,同时也会改变创投行业的投法,行业由此进入了一个新阶段,所以玩法同样要变。如今,新三板的改革和科创板的推出将拉开一个新的资本格局,也同样会对投资产生非常大的影响。

卓福民:说出了我们行业的心声啊,科创板里几乎90%的企业背后都有VC/PE支持。科技赋能,资本要助力,资本本身要有力量,刚才丁宝玉谈的是这么一个观点,我认为这个观点比较犀利,但也很实在。

陈玮:我干这一行20年了,对丁宝玉的话深有感触,科创板出来我们当然欢欣鼓舞,因为能退出,能赚钱了,但实际上我们这个行业也挺可怜的。

卓福民:

科创板58家你们有几家?

陈玮:我们目前过会了三家。科创板推出后为整个行业带来一丝希望。科创板的重要意义,我觉得堪比全流通对这个行业的影响。科创板就是科技、硬科技和创新成长,科创板的注册制带有中国特色,与美国和香港的注册制存在不同,是行政管制下的注册制,但对于完善多层次资本市场,帮助市场走向成熟,已经是重大进步,这个注册制的意义在于极大减少了人为干扰因素。

其次,建立了以信息披露为主的监管模式第三,强调市场定价,市场会对企业质量进行检验,上市可能很赚钱,也可能被打了七折,重要的是增加了流动性。科创板给了我们一个很大的信号,对于退出的问题不用过于担心了。注册制出来了以后,退出会变得常态化,资本市场的流动性会得到进一步释放,可能未来三年就实现,所有的板块全部都是注册制,对所有的人都是注册制,好像大家都能赚钱,其实也不太现实,真正的注册制才是一个试金石,检验你到底好和坏,是不是真的独角兽?注册制给我们带来的好处是增强流动性,还有一个好处是IPO会常态化,只有真的功夫才能经得起注册制的考验。

我们能来清科年度论坛,说明我们还活着,还有一点钱才在这里坐着。在去年到现在的大环境下,最少一半机构会死掉,现在很多做的不错的GP根本募不到钱,我们和美国对比,直接投资还是太少。

卓福民:好像科创板里有首日破发的一家企业,你怎么看?是好事还是坏事?

陈玮:我觉得是好事,就应该由市场来定价,而非行政定价,由行政单位规定发行多少,一定要涨多少,破发了,政策要干预……诸此种种都表明距离真正成熟的资本市场还有距离。这个市场应由买卖双方自己来决定。我们上市项目最多也就是说五倍,还有两个就是两三倍,现在还没有到减持时间。但是我觉得最大的好处是市场化,这对行业来说是一件好事,科创板的意义在于退出会常态化,另外就是市场说了算,窗口指导会减少。

卓福民:有一段时间港交所生物医药的股票许多都破发了,那段时间估值非常高,但上市后60%基本上都跌破发行价,当时我就问港交所行政总裁李小加有没有压力,他说没有压力,因为市场正在趋于理性。

罗茁:我想补充一点,科创板还是影响了投资机构的投资取向,因为定义了六大行业,现在上市的这些企业,做新一代信息技术、先进制造、新材料、生物医药的占了绝大部分。所以科创板对投资机构的投资导向有很大的影响。

我们理工男做投资,投得比较硬,比较重。2014、2015年移动互联网和各种O2O商业模式火热,有人说我们投传统高科技OUT了。当时我回应传统高科技挺好的,能够成为传统的东西意味着它是某种意义上的刚需。我们投半导体也不是因为科创板才投的,2005年投的兆意创新,后来为了企业的发展卖给了国家队,少赚了三倍。

卓福民:这个行业真的需要耐心,我深有体会。2000年我在上海实业当老总的时候,投了中芯国际,投了1.8亿美金,占股17%,在董事会上担任董事,当时12寸芯片的晶圆片是很不容易的。科创板的推出对这一类的硬核科技是极大的利好。

范永武:对于资本市场的发展,我们可以用美国做一个横向对比。美国有一个硅谷,还有一个华尔街,华尔街就是二级市场。而中国的资本市场,包括私募,真正意义上也就发展了九到十年的时间,所以在同等的时间下,我们的发展其实已经挺好了。这个过程中,肯定会有一些问题,比如让大家都很困扰的税收,但是这些问题总体上讲都是发展中的问题,是可以用发展的办法解决的。

至于科创板,我在资本市场时间也有20年了,科创板应该是最近几年来中国最重要的自主创新,整体性地推动了资本市场和科技行业的发展。一直在喊注册制,但由于各种原因一直没有怎么落实,现在资本市场的发展为推出注册制创造了条件。注册制是审得少了,信息披露多了,有助于整个资本市场向成熟市场靠拢,比如对退出通道的选择,这是一个重大的创新。

还有审核主体从证监会转到交易所,这个也是非常重要的。因为交易所本质上是为了交易量,所以全世界交易所都想推动企业上市,以后企业上市的速度和力度,都会大大加快,从而使得门槛越来越低,上市越来越容易,注册制的推广越来越成熟。这是一个方面。

另外一个方面,注册制还需要逐步的完善,现在有的审核规则相对来讲还是有一些旧痕迹,比如一些会计处理和信息披露规则,这个要逐步的完善。

大家都知道,科技创新最重要的不是1到2,而是0到1,在成熟市场中,从0到1的创新,比如说特斯拉和亚马逊,是得到了高度认可的。而根据科创板设定的标准,亏损企业可以上市,生物医药还没有到临床阶段也可以上市,能够引导企业更加重视从0到1,这解决了资本推动中国科技创新一个很重要的环节。

同时相关的配套改革也得跟上。科创板和创业板解决二级市场的问题,一级市场的私募股权资金也要相应的匹配起来,要像美国硅谷的风投一样,为科技创新提供成熟的私募股权资金。还要推进相关的退出政策改革,这个也要纳入国家的战略。

卓福民:科创板是中国资本市场的一次大改革,还有注册制的试点。上交所1990年开业,但是到了1993年,证券交易所的暂行规定还没有出台。但科创板仅仅一年就出来了,充分说明中国的改革在加速。未来PE和VC布局里,科创类的企业一定会占很大比例,特别是硬核基金,沈正宁有什么布局?在科技布局方面有没有独到标准?

沈正宁:我们做母基金,投台上这些GP,我们把自己定义为VC母基金,科创板开闸我们是受益者,紫荆在科创板有三个第一:第一批三个企业,有两个是紫荆系企业;曾经同一天有三个紫荆系科创板企业过会;第一个破发的企业也是紫荆系的。这是好事情,这个是市场的理性,不可能所有上市企业都不破发,我们勇于承担这个历史第一。

说到选什么样的GP,里面有很大的学问,我们一直在探索。我们总共投了50多家PE公司,帮助扶持和创立了中国第一个新材料基金一二三期,汽车基金一二期,还有5G专项基金,人工智能基金,基本上都是我们帮助设立的。首先,GP要是大机构出来的团队;第二,从产业里面出来后,到底谁更适合在VC领域投资,目前为止我们还不能下结论,各有伯仲,各有优劣,产业出身比机构出身的人更敏锐,信息量更大。他们也给我们带来了很多优秀的项目,这些项目估值比机构的低,他们规范化的持续融资,后来辅导服务。

我觉得这个行业也有一点非理性亢奋,因为所有的基金都要去募资,募资要讲成绩,我觉得在中国市场你要投几十倍回报的项目是很正常的。我们过度谈论哪个项目多少倍,作为一个参与者而言,PE好像是一个弱者,会面对各种问题,我们从企业的天使轮到最后一直陪伴着,默默耕耘,忍辱负重,砥砺前行。当然会赚钱但不是赚最多,不过付出是巨大的。我们也需要关怀和爱护,因为我们不存在科创板的种子就没有了。

募资难的问题已经持续一年多了,一项数据可以说明情况,去年一季度末,按计划有11个基金要close,结果只有一个基金close了,十个基金规模通通大幅度缩减。现在市场供应量不足,如果不出现结构性的改革,可能各位大佬以后就没有子弹了,各位大佬没有子弹,你的企业就没有子弹,如果企业没有子弹,对科创板是有很大影响的。这种结构性的改革是需要我们来呼吁的,这个市场我们永远不能成为弱者,因为弱者是活不下去的。

卓福民:沈正宁说他对优秀GP的看法,一是专业性;第二,非常重视管理人来自什么地方;另外他提出了一个问题,我有同感,我也曾在一个论坛上提过这个问题,有人问PE 和VC 如何为民营企业纾困?,我说企业要纾困,首先要帮PE 和VC 纾困,募资难讲了一年多了,这个问题不解决,资本就无法支持科创类的企业,科创板的新生源自哪里,没有生源,科创板就做不下去,资本市场就不可能赋能,所以这是一个非常大的问题。

另外分享一组数据,美股每年都在涨,大家有没有注意到一个问题,标准普尔指数里面,45.5%的股份来自于新经济科创类的企业,纳斯达克新经济科创类的企业比重是70%。我做过一个统计,十年前美国市值排名前十的公司,科创板类企业是两家,十年以后是六家;全球市值排名前十的公司,2008年时,美国4家,中国4家,另外两家是欧洲的,而十年以后,所谓的新经济公司占了八家,中国占了两家,所以整个世界资本格局发生了很大的变化。

十年以前,中国市值排名前十的公司基本上是工农中建交,银行+保险+ 两桶油+移动,十年之后出现了一个小的变化,增加了茅台酒,基本上新经济和高科技的企业是没有的。在座的各位都是做PE 和VC 的,由于科创板的性质和创业板接下来的改革,意味着未来也是注册制试点,这种格局下硬核科技和科创类的企业越来越得到重视,你们如何布局? 有没有可能未来中国资本市场,前十大市值公司科创类企业会越来越多?你们有没有策略性布局?

科创板上市500家企业时,才能看出真实估值

曹国熊:

对于投资机构来说,困难是有的,但是我非常强调科创板的重大意义,这需要我们所有投资机构和创业企业去呵护它。除了具备核心技术必备要求之外,还需要市场高度认可一类企业。所以我们在推优秀的企业上科创板的时候,还要看核心技术是不是有持续和稳定的商业模式,是不是有很好的成长性。不要在刚开始的时候,推一批不合格、不合适的科技企业,最后给科创板留下一地鸡毛。

我们还是有这个责任,要把科创板呵护好。科创板上市的企业70%背后有投资机构,我们也不清楚每一家科创企业本身的质地,这是一方面。

第二方面,大家都讲到科创和市场的接轨,现在还没有全流通,甚至还没有到减持期。现在科创企业还没有真正体现价值,要等到上市500家企业的时候,再去看一下企业估值,这可能才是真实的。我的观点是不能围绕科创板的方向来决定投资的方向,当然这是一个政策的指引,还是要根据投资团队禀赋,自身的特点,做自己最熟悉领域的投资。

原来我们是三个组,有一些组里面加了一些比例,比如说硬科技组里面,增加了大数据、物联网的应用。医疗组里面除了生物医药,IVD之外,还注重科室的分类,这两年重要的科室主要是肿瘤和心血管,最重要的是病理科,我们从病理科里面的一个源,发展到诊断,到试剂,形成了一个闭环。科创板和注册制,都使得投资机构往产业的深处走,沈总也比较喜欢来自于产业的母基金管理者,它是一个引领性的东西,从我们的投资机构来讲,从打猎型向农夫型靠拢,深耕自己一块地,因为这是你最熟悉的。消费板块不是科创类,照样会出现好的公司,你只要深耕出自己最熟悉的这一块地,不断耕耘下去,我相信还是有非常大的收获。

卓福民:生物医药实际上挺难投的,我们之前花了八年时间次才做了一个新药出来的,还算成功。投生物医药,我觉得特别有难度,上海不只有三大任务,注册制、科创板和自贸区,还有将长三角一体化上升为国家的战略,另外还要聚焦集成电路、人工智能、生物医药三大领域。下面有请陈玮总讲一下科技方面的布局。

陈玮:

科创板已经出来了,你再调整投资方向,也许就迟了,因此还是要看你的基因。我们做投资,成长性是唯一标准,但科创板的导向性或许是更侧重于技术创新,而非模式创新,因此换句话说,面向科创板,应该多投技术创新,少投模式创新。

卓福民:实际上科创板非常注重技术的含量。技术含量是什么标准?你有没有自己独立的研发队伍,有没有可持续的投入,有没有可持续的技术生产产品,这个就是技术含量的重要验证。除此之外,就是主板、中小板和创业板所需要的经营、法律和财务等规范性问题。但是我认为技术上面的认可非常重要,在这个方面,丁宝玉有什么可以分享的?

丁宝玉:我是1997年开始做投资的,我想从宏观和微观表述一下对这个问题的看法,实际上现在这个市场有两种玩法,玩法就是规则,玩法决定了你的打法,也就是你的布局。现在市场里有两打法种,一种是美元基金打法,一种是人民币基金打法,做风险投资的核心一定要针对退出来进行投资的,因为我们是一种商业模式,我们是管着别人的钱,最终是要挣钱的,我们挣钱的同时,为国家的科技发展做出贡献,这是义不容辞的责任。

境外也不断有热点,由于他们资本市场比较成熟,相对来说连续性比较好。在我看来美元基金的打法持续性更强,所以我觉得对人民币基金管理团队来说,如何去拓展美元市场,这是一个必须要考虑的问题。

我们不是美元基金里面一个主要的玩家,我说一下人民币基金,中国证券市场显然变化相对大一点,我们说玩法决定打法,在座的各位要好好研究新三板最近的改革措施,连续竞价、允许公募基金进入市场等,改革让投资人的门槛降低,这会让新三板的创新层,尤其是精选层变成一个小的科创板。

你们要去研究科创板的规则,要去研究可能马上变成注册制的创业板的改革,这将对投资起到非常大的指导作用,而且你要提前布局,如果没有提前布局,你要尽快布局。同创伟业在一年里面投了十家芯片项目,我们及时发现了芯片领域有非常大的机会,华为投了两家,其中之一也是我们投资的,这是宏观层面。

微观层面,每个团队有自己的特点,根据你自己现在宏观的认知,根据你团队的特点,进行备战,适合你自己才是最好的。

卓福民:丁宝玉真知灼见,他的话含金量比较高。刚才他提到了的布局,同时特别提到了人民币基金,现在的情况下可以多看一些美元基金。三个礼拜之前,我在上海的国际股权协会,协助太平洋养老金投资协会,他们120个成员单位管了25 万亿美元,100多个人来到中国来,我们办了一个亚太投资论坛,四分之三的人没有来过中国,上海四天会议,去拜访阿里巴巴,他们看到广场上员工全部停的好车,觉得不可思议。

最后做了一个调查,未来12个月,你对中国的投资是看好还是不看好?下面听听范永武总的。

消费领域巨头雄踞,其他机构很难杀出来

范永武:基石在这个行业也做了20年的时间,相对来讲我们还是精选赛道,重点投资,我们主要布局的是四个行业,科技技术、医疗健康、消费服务和文化娱乐,今年先进制造和医疗健康投的比较多。比如刚才说到的医药这一块,基石投过迈瑞医疗和凯莱英,科创板也上了两家,赛诺医疗和博瑞医药。还有一些公司准备报科创板,比如一家国内机器人的龙头。我们最近对消费,对文娱的投入,实际上是更加谨慎了一些。很多细分的消费领域已经被几个巨头所占据,其他企业能杀出来的概率还是比较低的。

所以对先进制造和医疗健康领域我们加大了投资。这里面也有一个内在的逻辑,国家经过这么多年的发展,技术储备达到了一个突破的临界点,我们看的一些企业的技术筹备已经达到了很高的阶段,有的就是奔着世界第一的,或者目前已经是世界前列了。

另外,还有一个很重要的优势是我们国内有丰富的应用场景。科技在商业化时,很多时候不能只提供单一的技术,而是要提供给企业一个完整的系统解决方案,所以中国丰富的应用场景,能够带来科技的进步,能够带来中国在科技领域的竞争优势,也能够孕育出本土的优秀的科技企业。

还有工程师红利。目前中国在美国的留学生,大概有30多万人,还有那些在硅谷,在高科技领域工作的人,如果他们回国创业,显然会带动科技领域的提升。

还有就是国家的投入、国家的资源也在向科技创新的方向倾斜,一方面我们是为国助力,另外一方面我们也能分享阳光雨露。

罗茁:科创板开了,跟以前大的投资策略相吻合,这是我们感觉到高兴的事情。但陈玮也说,这不是现在再调头的事情,做VC是发现价值,然后去提升价值的过程。创造价值,而不是创造概念。

我们一直在做技术创业,不论是信息技术IT,生物技术BT,清洁技术CT都有一些投资,相关的还有先进制造装备,很多都是TO B的生意,我们一直坚持在这个领域里面做。

我们也经常想,遇到一些困惑,回过头来告诉自己动作不要变形,我们就干自己的事情,把事情做好就行了。

卓福民:做硬核科技,三个时代都已经过去了。追风时代过去了,讲故事的时代过去了,概念时代过去了,科创板和注册制出来以后,没有窗口指导,没有市场限价这个概念,所以整个市场的波动,不会人为的行政去干预,如果从这个意义上来说,将来你投资的企业到底有没有含金量,能不能经得起市场的考验,就看投资人的眼光,想听一下沈正宁的总结。

沈正宁:我觉得每个基金由于基因不同、打法不同,会赚不同的钱。我们机构还是要坚持做自己擅长的事情,一直坚持下去,春天一定会来的,冬天来了也是好事,春天就不远了,不管怎么说,还是不忘初心,不辱使命,努力的活下去,活下去就有戏了。

卓福民:

话题谈到最后,总会有一点沉重。这个时代已经给了我们一次新的机会,29年来资本市场最大的一次改革诞生了,我们预计未来五年是资本市场大发展的时期,不要看现在募资难,税收、注册方面的问题,年年困难年年过,办法总比困难多,总之一句话,科技赋能,资本助力,未来的5-10年是资本市场格局重塑的年代,希望各位不仅活下去,而且活得更好。

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